Эволюция мировой финансовой системы
По мере того как в первую мировую войну втягивались все новые страны, разрушались торговые связи и становилось невозможной конвертация валюты в золото. Система золотого стандарта рухнула, а начавшаяся в 1929 г. общемировая депрессия не позволила возродить золотой стандарт в период между двумя мировыми войнами. В 1944 г., т. е. как только победа во второй мировой войне стала очевидной, представители стран-союзников встретились в городе Бреттон-Вудс (Bretton-Woods, New-Hampshire) с целью создания новой международной денежной системы, которая способствовала бы послевоенному развитию мировой торговли и экономическому росту. В соответствии с соглашением, разработанным союзниками, центральные банки были обязаны покупать и продавать отечественную валюту, поддерживая таким образом обменный курс на определенном фиксированном уровне (так называемый режим фиксированного валютного курса). Соглашение действовало с 1945 по 1971 г., а установленный им режим получил название Бреттон-Вудской системы.
Бреттон-Вудским соглашением был учрежден и Международный валютный фонд (International Monetary Fund, IMF; МВФ), в который на момент основания, в 1945 г., вошло 30 стран-участниц, а сегодня входит около 150 стран. Основной задачей МВФ стало содействие росту мировой торговли, для чего были установлены правила поддержания фиксированного обменного курса и кредитования стран с проблемным платежным балансом. Составной частью деятельности МВФ по контролю за соблюдением странами-участницами этих правил служат сбор и стандартизация мировой экономической статистики.
Еще одним детищем Бреттон-Вудского соглашения стал Международный банк реконструкции и развития (International Bank for Reconstruction and Development, IBRR; МБРР), который часто называют Мировым банком (World Bank). Он предоставляет долгосрочные кредиты развивающимся странам для строительства дамб, дорог и наращивания прочего физического капитала, направленного на экономическое развитие этих стран. Средства на выдачу подобных кредитов привлекаются в первую очередь за счет выпуска Мировым банком облигаций, которые продаются на рынках капитала в развитых странах.
После второй мировой войны США стали могущественной державой. В их распоряжении оказалось более половины всего объема мировой добычи и большая часть мировых запасов золота. Бреттон-Вудская система фиксированного обменного курса базировалась на конвертируемости американского доллара в золото (только для иностранных государств и центральных банков) в соотношении 35 долл. за унцию. Фиксированные обменные курсы должны были поддерживаться за счет интервенций на международном валютном рынке, осуществлявшихся центральными банками всех стран, кроме США. Эти интервенции сводились к покупке и продаже долларовых активов, которые хранились в качестве валютных резервов. Доллар США, использовавшийся другими странами в качестве валютных резервов, стал резервной валютой. Таким образом, важной особенностью Бреттон-Вудской системы было выделение американского доллара в качестве резервной валюты.
Основные принципы функционирования режима фиксированного валютного курса
Режим фиксированного обменного хурса — одно из наиболее значительных достижений Бреттон-Вудской системы. На примере модели формирования валютного курса показано, как практически функционирует режим фиксированного валютного курса. Описана ситуация, при которой официальный курс национальной валюты завышен: кривая ожидаемой доходности депозитов, номинированных в иностранной валюте, RET/ пересекает кривую ожидаемой доходности депозитов, номинированных в отечественной валюте, RET/ при равновесном валютном курсе Е{, который ниже фиксированного значения Ераг. Для того чтобы обменный курс достиг уровня Е аг, центральный банк должен осуществить интервенцию на международном валютном рынке, т. е. купить национальную валюту за счет продажи иностранных активов. Аналогично продаже на открытом рынке результатом этой операции станет сокращение денежной базы и предложения денег. Валютный курс останется фиксированным на уровне Е аг, ожидаемый в будущем обменный курс не изменится, и кривая ожидаемой доходности депозитов в иностранной валюте останется в положении RET/. Однако покупка национальной валюты приводит к сокращению предложения денег и увеличению ставки процента по депозитам в национальной валюте /°. Это в свою очередь сдвигает кривую ожидаемой доходности депозитов в национальной валюте RETD вправо. Центральный банк будет покупать национальную валюту и продавать иностранные активы до тех пор, пока кривая RET" не достигнет положения RET2D, а равновесный валютный курс не установится на уровне Е в точке 2.
Таким образом, мы можем сделать вывод, что при завышенном официальном курсе национальной валюты центральный банк должен скупать ее, поддерживая фиксированный валютный курс, но в результате он потеряет валютные резервы.
Показано, как интервенции центрального банка поддерживают фиксированный валютный курс на уровне Е в том случае, когда изначально официальный обменный курс занижен. В этом случае кривые RET/ и RET/ пересекаются в точке, соответствующей равновесному значению валютного курса Е{, превышающему Е. Центральный банк должен продавать национальную валюту и покупать иностранные активы, что аналогично операции покупки на открытом рынке. При этом увеличивается предложение денег и снижается процентная ставка по депозитам в отечественной валюте Р. Центральный банк продолжает продавать национальную валюту и снижать /° до тех пор, пока кривая RET" не достигнет уровня RET/', а равновесие не установится в точке 2, в которой равновесный валютный курс равен фиксированному Е. Таким образом, мы пришли к следующему выводу: при заниженном официальном курсе национальной валюты центральный банк должен продавать ее для поддержания фиксированного обменного курса, в результате чего произойдет увеличение валютных резервов.
Как мы видели, если официальный валютный курс национальной денежной единицы завышен, то стремление центрального банка удержать отечественную валюту от удешевления приведет к сокращению валютных резервов. Если действия центрального банка вызовут истощение запасов валютных резервов, то он не сможет удержать валютный курс от падения, что станет причиной девальвации, т. е. установления официального обменного курса на более низком уровне.
И наоборот, если курс национальной валюты занижен, то интервенции центрального банка, направленные на удержание отечественной валюты от удорожания, будут способствовать накоплению валютных резервов. Но, как мы вскоре увидим, центральный банк может и не захотеть приобретать валютные резервы, и тогда он установит официальный валютный курс на более высоком уровне (т. е. осуществит ревальвацию).
Заметим, что если депозиты в отечественной И в иностранной валюте являются абсолютными субститутами, как это предполагается в применяемой нами модели формирования валютного курса, то стерилизованные валютные интервенции не могут удерживать валютный курс фиксированным на уровне Е, поскольку, как мы видели, кривые RETF и RETD не сдвинутся. Например, в случае завышенного официального валютного курса стерилизованная покупка национальной валюты не изменит ожидаемую доходность депозитов в отечественной валюте и она останется ниже ожидаемой доходности депозитов в иностранной валюте, а потому причины, обусловливающие удешевление национальной валюты, не будут устранены. Если Центральный банк продолжит скупать национальную валюту, придерживаясь политики стерилизации, то это будет стимулировать утечку валютных резервов вплоть до полного истощения их запасов, что в конечном счете приводит к снижению валютного курса.
Бреттон-Вудская система фиксированного валютного курса
Изначально предполагалось, что в рамках Бреттон-Вудской системы валютный курс будет изменяться только в случае «фундаментального неравновесия» в стране, что возможно при большом постоянном дефиците или излишке платежного баланса страны. На практике же для поддержания фиксированного валютного курса в отдельных странах, которые испытывали дефицит платежного баланса и теряли валютные резервы, МВФ ссужал их валютными резервами, предоставленными другими странами
участницами. МВФ обладал властью диктовать условия кредитования странам-заемщицам, поэтому он мог вынудить страны с дефицитом платежного баланса проводить сдерживающую денежно-кредитную политику, направленную на укрепление их национальной валюты или на устранение дефицита платежного баланса. Когда кредитов МВФ оказывалось недостаточно для предотвращения снижения валютного курса, то странам, о которых идет речь, разрешалось провести девальвацию национальной валюты путем установления нового, более низкого официального валютного курса.
Существенным недостатком Бреттон-Вудской системы было то, что, хотя и существовала возможность давления на страны, испытывавшие дефицит и терявшие валютные резервы, с целью вынудить их девальвировать собственную, валюту или проводить сдерживающую денежно-кредитную политику, тем не менее МВФ не мог заставить страны с излишком платежного баланса повысить валютный курс или проводить расширительную денежно-кредитную политику. Особую проблему в этом отношении составляли США — страна резервной валюты — которые не могли девальвировать свою валюту, даже когда официальный курс доллара оказывался завышенным. В 1960 г. США пытались сократить уровень безработицы в стране, проводя инфляционную денежно-кредитную политику, что привело к возникновению фундаментального неравновесия, связанного с чересчур высоким официальным курсом доллара. Ввиду того что страны с излишком платежного баланса не всегда желали повышать курс своей валюты, корректировок в рамках Бреттон-Вудской системы не производилось, и в 1971 г. система рухнула. Попытки восстановить Бреттон-Вудскую систему, предпринятые в декабре 1971 г. в рамках Смитсонианского соглашения (Smithsonian Agreement), не увенчались успехом, и в 1973 г. Америка и ее торговые партнеры перешли к системе плавающего валютного курса.