Кредитор в последней инстанции

Эффект сигнала

Дисконтная политика способствует выполнению и других функций ФРС: ее можно считать индикатором намерений ФРС относительно денежно-кредитной по­литики в будущем. Следовательно, если ФРС решает замедлить подъем экономики, допуская рост процентных ставок, то она может предупредить об этом, повысив учетную ставку. Подобный сигнал может замедлить рост экономической активнос­ти, поскольку население будет ждать, что стимулирующее воздействие денежно-кредитной политики в будущем станет слабее.

Основная проблема, связанная с эффектом сигнала, сводится к тому, что сигнал может быть неверно воспринят. Как мы видели, если рыночная ставка процента повышается относительно учетной ставки, то объем рефинанси­рования будет возрастать. В подобной ситуации ФРС может повысить учетную став­ку до уровня рыночной не для того, чтобы прекратить стимулирующее воздей­ствие на экономику, а для того, чтобы избежать расширения объема выдаваемых ею кредитов. Рынок же может воспринять такой рост учетной ставки как предуп­реждение о том, что ФРС планирует проведение сдерживающей политики, хотя на самом деле у нее нет подобного намерения. Тогда вместо пользы эффект сигнала может нанести вред. Вероятно, более разумным было бы непосредственно инфор­мировать население о намерениях ФРС, а затем претворять их в жизнь. В этом случае заявлениям ФРС будут доверять, и рынок будет реагировать соответствую­щим образом.

Преимущества и недостатки дисконтной политики

Преимуществом дисконтной политики является то, что ФРС может использовать её для выполнения своей функции кредитора в последней инстанции. Ситуация с банками Continental Illinois, Franklin National Bank в «Черный понедельник» показывают, что за последние два десятилетия эта функция приобрела особое значение. И все же два существенных недостатка дисконтной политики навели экономистов на мысль о том, что она не должна использоваться в качестве инструмента денежно-кредитного контроля. Прежде всего объявления об изменении учетной ставки могут ввести в заблуждение относительно намерений ФРС. Кроме того, когда ФРС устанавливает учетную ставку на определенном уров­не, изменения рыночной ставки процента могут стать причиной резких колебаний спрэда — разницы между рыночной ставкой процента и учетной ставкой (/ — id). Как мы видели, такие колебания ведут к значительным незапланированным изменениям объемов рефинансирования и, следовательно, пред­ложения денег. Дисконтная политика может существенно осложнить контроль над предложением денег.

Использование дисконтной политики для контроля над предложением денег представляется Недостаточно эффективным, чтобы рекомендовать ее к применению. Проблема заключается не только в двух описанных недостатках, но-и в более слабом ее влиянии на предложение денег по сравнению с операциями* на открытом рынке. Здесь также можно выделить две причины. Прежде всего операции на откры­том рынке находятся полностью под контролем ФРС, в то время как объемы рефи­нансирования — нет. ФРС может изменить учетную ставку, но не может заста­вить банки обращаться за кредитами; Вдобавок операции на открытом рынке легче обратимы, чем изменения учетной ставки. Недостатки дисконтной политики как ~ инструмента денежно-кредитного регулирования заставили экономистов внести ряд предложений по ее реформированию.

Предложения по реформированию дисконтной политики

Можно ли отменить рефинансирование? М. Фридман и другие экономисты выступили с предложением о полной отмене рефинансирования с целью установ­ления более жесткого денежно-кредитного контроля3. Фридман утверждал, что су­ществование FDIC исключает возможность возникновения банковской паники, поэтому дисконтная политика не так уж и необходима. Отмена дисконтной полити­ки могла бы устранить колебания денежной базы, обусловленные изменениями объемов рефинансирования, и таким образом предотвратить незапланированные колебания предложения денег.

Критики предложения Фридмана указывали, что FDIC эффективно предотвра­щает банковскую панику только потому, что за ней стоит ФРС, играющая роль кре­дитора в последней инстанции. Кроме того, как мы уже видели в случае «черного понедельника», дисконтная политика ФРС может предотвратить финансовую пани­ку, и не связанную с банкротствами банков. Вследствие того что в последние годы количество банковских банкротств возросло, необходимость в дисконтной политике ФРС для поддержания устойчивости финансовой системы стала еще более очевидной. Соответственно большинство экономистов не поддерживают предложение Фридмана.

Нужно ли увязывать учетную ставку с рыночной ставкой процента? Альтерна­тивное предложение гораздо менее радикально, чем отмена рефинансирования. Смысл его заключается в том, что учетная ставка должна быть связана с рыночной ставкой процента, например с доходностью трехмесячных государственных казна­чейских векселей или со ставкой процента на рынке межбанковского кредита. Одна из версий этого предложения получила название концепции формирования учетной ставки по принципу надбавки. Ее сторонники предлагают устанавливать учетную ставку на уровне, превышающем рыночную ставку процента на фиксированную величи­ну, скажем на три процентных пункта выше уровня доходности трехмесячных каз­начейских векселей, и позволить банкам получать кредиты по этой ставке в любом объеме.

Преимуществ у данного предложения много. Во-первых, ФРС сможет продолжать использование дисконтной политики для исполнения своей роли креди­тора в последней инстанции. Во-вторых, значительные колебания разницы между рыночным процентом и учетной ставкой будут устранены, что исключит основ­ной источник колебаний объемов рефинансирования. В-третьих, реализация кон­цепции формирования учетной ставки по принципу надбавки позволит существенно упростить управление дисконтным окном, поскольку банки не будут более пользо­ваться его услугами в целях получения прибыли. В-четвертых, коль скоро учетная ставка станет изменяться автоматически, исчезнет возможность неправильной трак­товки сигналов о намерениях ФРС и тем самым будет элиминирован эффект сиг­нала.

Предложение о необходимости увязывать учетную ставку с рыночной став­кой процента поддержали многие профессиональные экономисты. Однако ФРС выступила против такого варианта реформирования, что можно объяснить с точки зрения теории бюрократического поведения. Увязывая учёт­ную ставку с рыночной, ФРС может лишиться одного из инструментов своей поли­тики, чего ей вовсе не хотелось бы, поскольку это привело бы к утрате ею в какой-то мере собственной власти. Другая причина, по которой ФРС может стремиться удерживать учетную ставку фиксированной при изменениях рыночной ставки про­цента, заключается в том, что это могло бы сократить колебания самой рыночной ставки, Ведь такая политика привела бы к росту объемов рефинансирования и, следовательно, величины резервов в момент увеличения рыночной ставки процен­та, что, вероятно, препятствовало бы росту последней.

Несмотря на возражения ФРС против увязывания учетной ставки с рыноч­ной ставкой'процента, видно, что ФРС всегда следует дисконтной политике, не слишком отличающейся от этого предложения. Она не позволяет учет­ной ставке сильно отличаться от рыночной ставки процента, поскольку это может привести к утрате ею контроля над объемами рефинансирования.