Загадки финансовой системы

Здоровой экономике требуется такая финансовая система, которая осуще­ствляла бы перекачку средств от людей, сберегающих их, к людям, имеющим производительные инвестиционные возможности. Но каким образом эта финансо­вая система сможет обеспечить, чтобы ваши с трудом заработанные сбережения направлялись именно Пауле—производительному инвестору, а не Бенни—бездель­нику?

В данной главе дается ответ на этот вопрос и проводится анализ того, как механизм нашей финансовой системы может способствовать достижению экономической эффективности. Анализ сосредоточен на нескольких простых, но доста­точно мощных экономических концепциях, позволяющих объяснить особенности финансовых рынков, например, показывающих, почему финансовые соглашения составляются именно так, а не иначе; почему в процессе передачи средств заем­щикам финансовые посредники играют более важную роль, чем рынки ценных бумаг; почему бывают финансовые кризисы и почему их последствия так серьезны для здоровья экономики.

Финансовая система любой страны сложна по своей структуре и функцио­нированию. Существует множество различных финансовых институтов: банки, страховые компании, взаимные фонды, рынки акций и облигаций и т. д., и все они регулируются государством. Через финансовую систему ежегодно проходят милли­арды долларов, перемещающихся от лиц^сберегающих их, к лицам, которые могут эффективно инвестировать эти средства) Если внимательно рассмотреть миро­вую финансовую структуру, то можно выделить восемь основных вопросов, на которые следует ответить, чтобы понять, как она работает.

Круговая диаграмма показывает, как американские фирмы фи­нансировали свою деятельность с использованием внешних источников средств (средств, полученных от других экономических агентов) в период с 1973 по 1985 г. Категория ссуды в основном включает в себя банковские ссуды, а также ссуды, предоставляемые другими финансовыми посредниками; категория облигации — размещаемые на рынке долговые ценные бумаги, такие, как корпоративные облигации и коммерческие бумаги; акции — это те акции, которые обращаются на фондовом рынке; прочее представлено другими ссудами (правительственными ссудами, ссудами, предоставляемыми иностранцами) и торговой задолженнос­тью (кредитами, предоставляемыми фирмами при продаже товаров).

Теперь давайте рассмотрим восемь на первый взгляд загадочных и необъяс­нимых особенностей финансовой системы.

1. Акции — не самый важный источник финансирования для фирм. В прессе уделяется очень большое внимание фондовому рынку, поэтому у многих людей складывается впечатление, что акции являются наиболее важным источником фи­нансирования американских корпораций. Однако, в 1970—1985 гг. фондовый рынок занимал лишь малую долю (2,1%) среди источников внешнего финансирования американских фирм. С 1984 г. амери­канские корпорации прекратили выпуск акций для финансирования своей дея­тельности; вместо этого очень много акций они стали покупать, а это означает, что в последние годы фондовый рынок в действительности стал отрицательным ис­точником средств корпоративного финансирования. Такие же малые цифры харак­терны и для других стран. Почему же в США и других странах фондовый рынок теперь менее важен, чем другие источники финансиро­вания?

2. Выпуск обращаемых ценных бумаг не является основным способом финан­сирования фирмами своих операций. В США облигации слу­жат гораздо более важным источником финансирования, чем акции (29,8% против 2,1%). Однако акции и облигации вместе (31,9%), т. е. общая масса размещаемых на рынке ценных бумаг, все же составляют менее трети внешнего предложения средств, необходимых корпорациям для финансирования их деятельности. Тот факт, что выпуск размещаемых на рынке ценны бумаг не является наиболее важным источ­ником финансирования, характерен дня всего мира. Действительно, в большинстве стран, за исключением Канады, доля внешнего финанси­рования за счет размещаемых на рынке ценных бумаг меньше, чем в США. Почему же фирмы не расширяют использование рыночных ценных бумаг для финансиро­вания своей деятельности?

3.. Косвенное финансирование, включающее в себя деятельность финансовых посредников, во много раз важнее, чем прямое финансирование, при котором фир­мы получают средства непосредственно от кредиторов на финансовых рынках. Прямое финансирование включает в себя продажу домохозяйствам обращаемых ценных бумаг, таких, как акции и облигации. Показатель 31,9%, отражающий долю акций и облигаций во внешнем финансировании американских фирм, в действительности сильно преувеличивает важность прямого финансирования в нашей финансовой системе. Начиная с 1970 г. менее 5% вновь эмитируемых кор­поративных облигаций и коммерческих бумаг и около 50% акций продавались непосредственно американским домохозяйствам. Остальная часть этих ценных бумаг была приобретена в основном финансовыми посредниками — страховыми компа­ниями, пенсионными фондами и паевыми фондами. Эти цифры указывают, что прямое финансирование составляет менее 5% внешнего финансирования амери­канских фирм. Ввиду того что в большинстве стран обращаемые (размещаемые на рынке) ценные. бумаги являются еще менее важным источником финансирова­ния, чем в США, прямое финансирование в мире в целом играет еще меньшую роль по сравнению с косвенным. Почему же финансовые посредники и косвенное финансирование играют столь важную роль на финансовых рынках?

4. Банки — наиболее важный источник внешнего финансирования фирм. Основным источником внешних средств повсюду в мире служат ссуды (61,9% в США). Большая часть этих ссуд — банковские, так что, согласно статистике, банки играют наиболее важную роль в финансировании деятельности фирм. Для большинства людей крайне неожиданным оказывается тот факт, что в США фирмы ежегодно привлекают в среднем в 25 раз больше средств в виде банковских ссуд, чем за счет выпуска акций. Что же делает банки столь важными для работы финансовой системы?

5. Финансовая система — один из наиболее трудно регулируемых секторов экономики. Мы уже говорили о том, что финансовая система с трудом поддается регулированию не только в США, но и во всех других развитых странах. Государственное регулирование финансовых рынков в основном заключается в обеспечении информационной прозрачности и контроля за состоянием финансо­вой системы. Почему же регулированию финансовых рынков во всем мире прида­ется такое большое значение?

6. Только крупные, устойчивые корпорации имеют доступ на рынки ценных бумаг для финансирования своей деятельности. Частные лица и небольшие фир­мы, не пользующиеся особой известностью, почти никогда не увеличивают свои средства за счет выпуска рыночных ценных бумаг. Вместо этого они получают финансирование в банках. Почему же только крупные, известные корпорации имеют возможность наращивать свои ресурсы на рынках ценных бумаг?

7. Обеспечение — основная особенность долговых обязательств как домохо­зяйству так и фирм. Обеспечение — это собственность, предоставляемая в залог кредитору в качестве гарантии получения платежа в случае, если заемщик ока­жется не в состоянии вернуть долг. Обеспеченные долговые обязательства (в отли­чие от необеспеченных, по которым никакого залога не предоставляется) являют­ся основной формой долговых обязательств домохозяйств, и, кроме того, они широко используются в отношениях между фирмами. Большая часть долговых обязательств домохозяйств в США представлена обеспеченными ссудами: автомо­биль является обеспечением по автомобильной ссуде, дом — по закладной. Ком­мерческие и фермерские закладные, по которым собственность выступает в роли обеспечения ссуды, составляют четверть всех заимствований, осуществляемых нефинансовыми фирмами. Почему же обеспечение является такой важной осо­бенностью долговых обязательств?

8. Долговые обязательства обычно представляют собой крайне сложные юридические документы, в которых налагаются существенные ограничения на поведение заемщика. Многие студенты считают, что долговое обязательство — всего лишь расписка, составленная на обычном листе бумаги. Однако реальное долговое обязательство — это нечто совсем иное. Во всех странах договоры о кредитовании обычно представляют собой длинный юридический документ со специальными оговорками (называемыми ограничительными условиями), ограни­чивающими и определяющими виды деятельности, которыми может заниматься заемщик. Ограничительные условия составляют особенность не только корпора­тивных обязательств; например, индивидуальная автомобильная или ипотечная ссуда накладывают ограничения, согласно которым заемщик обязан застрахо­вать должным образом автомобиль или дом, приобретенные с помощью кредита. Почему же долговые обязательства так сложны и накладывают столько ограниче­ний?

Как вы, вероятно, помните, важной особенностью финансовых рынков является то, что они характеризуются существенными трансакционными и информационными издержками. Экономический анализ влияния этих издержек на финансовые рынки позволяет найти ответы на восемь поставленных вопросов, что в свою очередь даст нам значительно глубже понять, как работает финансовая система: В следующем разделе мы рассмотрим влияние трансакционных издержек на структуру финансовой системы, а затем воздействие на нее информационньгх издержек.