Различие между ставками процента и доходностью

Многие считают, что ставка процента по облигации содержит в себе всю необходимую информацию о том, сколько получат владельцы облигации от та­кого вложения средств. Но если Ирвинг Инвестор полагает, что ему выгодна покупка долгосрочной облигации, ставка процента по которой составляет 10%, а ставка процента возрастает до 20%, то его постигнет горькое разочарование: как мы увидим, Ирвинг теряет все! Правильно ли поступает человек, приобретая облигацию или любую другую ценную бумагу на какой-либо установленный срок, определяется доходностью или, точнее, нормой доходности. Для любой ценной бумаги норма доходности рассчитывается так: сумма выплат владельцу плюс из­менение стоимости этой ценной бумаги, выраженное в долях от цены покупки.

Для того чтобы еще лучше понять это, рассмотрим, что произойдет с до­ходностью облигаций с различными сроками погашения, когда доходность к пога­шению возрастает. Затем процентная ставка по всем этим облигациям возрастает с 10 до 20%. Несколько выводов, следующих из этой таблицы, в общем верны для всех облигаций:

1. Единственная облигация, чья доходность равна начальной доходности к погашению, — та, срок до погашения которой совпадает с периодом владения ею.

2. Рост ставки процента связан с падением цены облигации, что приводит к потере капитала за счет облигаций, срок до погашения которых больше, чем период владения ими.

3. Чем больше период времени, оставшийся до погашения облигации, тем больше изменение цены, связанное с изменением процентной ставки.

4. Чем больше период времени, оставшийся до погашения облигации, тем. ниже норма процентного дохода.

5. Даже при значительной начальной ставке процента доходность облигации может оказаться отрицательной, если ставка процента растет.

Поначалу студентов нередко озадачивает такой странный вывод: рост став­ки процента, оказывается, может означать, что облигация стала плохим объектом вложения (как это озадачивает Ирвинга Инвестора). Однако понять это довольно легко: достаточно заметить, что рост процентной ставки означает падение цены облигации. Таким образом, рост процентной ставки приводит к потерям (а не приросту) капитала, причем если эти потери достаточно велики, то облигация и в самом деле может оказаться невыгодным объектом вложения. Например, облигация с 30-летним сроком жизни — от момента покупки до погашения — приносит потери капитала в размере 49,7% при росте процентной ставки с 10 до 20%. Эти потери настолько велики, что превышают текущую доход­ность (10%) и приводят к отрицательной доходности (потерям) в размере —39,7%.

СРОК ПОГАШЕНИЯ И НЕУСТОЙЧИВОСТЬ ДОХОДОВ ОТ ОБЛИГАЦИЙ: РИСК ИЗМЕНЕНИЯ ПРОЦЕНТНЫХ СТАВОК

То, что цены облигаций с большим сроком до погашения резче реагируют на изменения процентной ставки, позволяет объяснить важное свойство рынка облигаций: цены и доходность долгосрочных облигаций менее устойчивы, чем цены и доходность облигаций с меньшим сроком погашения. Изменение цены в пределах +20% и —20% в течение года и соответствующие колебания доходности обычны для облигаций, до момента погашения которых остается более 20 лет (например, казначейскйе облигации).

Теперь мы видим, что изменения ставки процента делают вложения в дол­госрочные облигации довольно рискованными. Действительно, рисковый харак­тер процентного дохода от актива играет настолько важную роль, что получил свое специальное название риск изменения процентных ставок. Как будет видно из последующих глав, именно риск изменения процентных ставок более всего беспо­коит менеджеров финансовых учреждений.

Хотя для долгосрочных долговых инструментов риск изменения процентных ставок достаточно велик, на краткосрочные он не распространяется. Действитель­но, облигации, срок погашения которых совпадает с периодом владения, вообще не подвержены риску изменения процентных ставок. Неопределенность относительно нормы до­ходности отсутствует, потому что последняя равна доходности к погашению, изве­стной в момент приобретения облигации. Для того чтобы понять, почему риску изменения процентных ставок не подвержена ни одна облигация, срок погашения которой совпадает с периодом владения, достаточно заметить, что (в данном слу­чае) цена в конце периода владения заранее фиксирована на уровне номинальной стоимости. Таким образом, изменение процентных ставок не окажет никакого вли­яния на цену этих облигаций в конце периода владения, а доходность будет равна доходности к погашению, известной в момент приобретения облигации.

КРАТКИЕ ВЫВОДЫ

Доходность облигации, которая показывает, насколько хорош данный спо­соб вложений, равна доходности к погашению только в одном случае: когда пери­од владения совпадает со сроком погашения облигации. Облигации, срок погаше­ния которых больше периода владения, подвергаются риску изменения процент­ных ставок. Изменения процентных ставок приводят к приросту или сокращению капитала, порождающим существенные различия между доходностью облигации и ее доходностью к погашению, которая известна в момент приобретения облига­ции. Риск изменения процентных ставок особенно значителен для долгосрочных облигаций, для которых прирост капитала или его убытки могут быть существен­ны. Именно поэтому в случае коротких периодов владения долгосрочные облига­ции не считаются надежными активами с устойчивой доходностью.